Verdipapirlovutvalget presenterte 20. januar 2017 sitt forslag til gjennomføring av EUs nye verdipapirmarkedsdirektiv ("MiFID II") i norsk rett. Lovforslaget innebærer omfattende endringer i reguleringen av verdipapirforetak, en styrking av forbrukerbeskyttelsen i finansmarkedet og økt regulering av og innsyn i handel i derivater og obligasjoner. Endringene vil påvirke alle aktører i finansmarkedet, herunder tjenesteytere, utstedere og investorer. Generelt fremstår utvalgets forslag som gjennomarbeidet og solid, og man har i stor grad lagt seg på de løsninger EU-reglene gir anvisning på.

Oversikt

"MiFID II" er en samlebetegnelse på et omfattende regelverk fra EU som ble vedtatt i 2014 om reguleringen av handel med finansielle instrumenter. Reglene består av et EU-direktiv og en EU-forordning, samt et førtitalls utfyllende "EU-forskrifter" fastsatt av EU-kommisjonen. Regelverket vil erstatte gjeldende EU-direktiv på området ("MiFID") som ble vedtatt i 2006 og gjennomført i norsk rett i 2007 gjennom endringer i verdipapirhandelloven og børsloven.

I kjølvannet av finanskrisen og en stadig raskere teknologisk utvikling i finansmarkedet, ble det iverksatt en regelverksprosess som tok sikte på økt regulering av verdipapirforetak, en styrking av forbrukerbeskyttelsen og økt regulering av og innsyn i handel med obligasjoner og derivater. Denne prosessen ledet frem til vedtakelsen av MiFID II.

Nedenfor presenterer vi kort hovedpunktene i lovforslaget. Du kan lese mer detaljert om utvalgets forslag i artikkelen "MiFID II: Lovutvalgets forslag til utnyttelse av nasjonalt handlingsrom og andre tilpasninger".

Generell regulering av verdipapirforetak

I tråd med MiFID II foreslår lovutvalget å utvide konsesjonsplikten for verdipapirforetak. Dette skjer dels ved å utvide konsesjonsplikten til å omfatte blant annet drift av organiserte handelsfasiliteter og drift av systemer for algoritmehandel, og dels ved å utvide hva som regnes som "finansielle instrumenter". I tillegg utvides konsesjonsplikten for varederivatforetak ved at unntakene for slik virksomhet snevres inn i forhold til gjeldende rett. Etter forslaget skal fortsatt investorer inndeles i henholdsvis "kvalifiserte", "profesjonelle" og "ikke-profesjonelle", men betydningen av denne inndelingen blir noe redusert sammenlignet med gjeldende rett.

Det er ellers verdt å merke seg at det foreslås strengere organisatoriske krav, herunder foreslår lovutvalget at egenhandelsreglene i verdipapirhandelloven kapittel 8 erstattes av MiFID II-reglene om egenhandel.

Det foreslås også strengere krav til håndtering av interessekonflikter. En viktig nyhet i forhold til gjeldende rett er at det innføres særlige krav til tilrettelegger ved gjennomføring av emisjoner og andre kapitalmarkedstransaksjoner.

Økte krav til forbrukerregulering – særlig om returprovisjoner 

I tråd med MiFID II foreslår lovutvalget en rekke tiltak for økt forbrukerbeskyttelse i finansmarkedet. Dette gjøres dels gjennom (i) økte informasjonskrav ved salg av finansielle produkter, (ii) krav om økt produktkontroll for produsenter og distributører av finansielle produkter og (iii) økte krav til distribusjonen av finansielle produkter.

Hva gjelder krav ved distribusjon av finansielle produkter, er det særlig krav til egnethetsvurdering ved rådgivning og aktiv forvaltning som står sentralt etter gjeldende rett. Etter MiFID II innføres særskilte regler som i det minste skal oppfylles for "uavhengige investeringsrådgivere" og aktive forvaltere. Disse særskilte reglene innebærer blant annet et forbud mot at uavhengige rådgivere og aktive forvaltere beholder returprovisjoner fra produsenter av finansielle produkter som ledd i sin rådgivning og forvaltning.  Etter MiFID II kan medlemsstatene velge å utvide disse særskilte reglene til andre investeringstjenester, herunder til vanlig investeringsrådgivning. Lovutvalgets flertall konkluderer med at det er tilstrekkelig å følge direktivets minimumsregler på dette området. Det vises også til at en slik tilnærming er i tråd med løsningen som er valgt i andre nordiske land.

Regulering av handel og handelsplattformer

Etter gjeldende rett er det omfattende krav til gjennomsiktighet ved handel i aksjer som er tatt opp til handel på et regulert marked. I tråd med MiFID II foreslår lovutvalget å utvide disse reglene til obligasjoner og derivater. Dette gjøres gjennom tre sentrale grep:

  1. Det innføres konsesjonsplikt for drift av en ny type handelsfasilitet – den "organiserte handelsfasiliteten". Dette er handelsfasiliteter som i dag ikke er regulert, typisk "dark pools", hvor handel kan skje uten noen form for offentliggjøring av kursinformasjon til markedet.
  2. En vesentlig grad av handel i aksjer, derivater og obligasjoner "tvinges" over på en av de regulerte handelsfasilitetene (som kan være et regulert marked, en multilateral handelsfasilitet, en organisert handelsfasilitet og etter omstendighetene en systematisk internaliserer). Aksjer kan ikke handles på en organisert handelsfasilitet.                                                                                                                    
  3. Det innføres regler som innfører økt rapportering og gjennomsiktighet ved all handel som skjer på slike markedsplasser. Dette vil særlig ha betydning for handel i derivat- og obligasjonsmarkedet.

Andre tilpasninger

Reglene krever i stor grad fullharmonisering. Det vil si at norske myndigheter ikke har anledning til å trekke noe fra eller legge noe til ved gjennomføring i norsk rett. Vi har derfor valgt å ikke gjøre rede for enkelthetene i lovforslaget i detalj, siden innholdet i MiFID II i stor grad har vært kjent siden reglene ble vedtatt av EU i 2014.

Etter vår vurdering har det større nyhetsverdi å redegjøre for hvordan det nasjonale handlingsrommet blir utnyttet – der det er adgang til dette, og om eksisterende norske særkrav på verdipapirområdet vil videreføres eller ikke. Dette går vi nærmere gjennom i artikkelen "Lovutvalgets forslag til utnyttelse av nasjonalt handlingsrom og andre tilpasninger".

Oppsummering og veien videre

Verdipapirlovutvalgets lovforslag til gjennomføring av MiFID II i norsk rett følger etter vårt syn lojalt opp EU-reglene på området. Vurderingene knyttet til bruk av det nasjonale handlingsrommet for returprovisjoner fremstår som velbalanserte.

Den største utfordringen med MiFID II er nok i første rekke regelverkets store omfang og høye detaljgrad. Det er likevel liten tvil om at lovendringene vil kreve omfattende system- og compliance-tilpasninger for norske verdipapirforetak. Samtidig vil neppe MiFID II kreve endringer av den størrelsesorden vi så da MiFID I ble gjennomført i norsk rett. Den viktigste endringen er etter vårt syn den økte reguleringen av handel med derivater og obligasjoner, men tilpasningen på dette området vil nok i første rekke tas av større finansforetak og systemleverandørene.

Lovforslaget vil nå sendes på alminnelig høring. Deretter vil Finansdepartementet fremme en proposisjon til Stortinget. Det er uavklart når en slik proposisjon vil fremmes, og om Norge vil gjennomføre MiFID II samtidig med andre EU/EØS-land fra 3. januar 2018. Når det gjelder gjennomføring av de mer detaljerte nivå 2-reglene i norsk rett, vil lovutvalget komme tilbake med konkrete forslag til gjennomføringstekster til våren.

Thommessen følger utviklingen i MiFID II og andre regelverksinitiativer på finansmarkedet tett, og vil komme tilbake med oppdateringer. Du kan også lese våre tidligere norske nyhetsbrev om tilgrensende temaer som du finner lenker til på denne siden, og det engelske nyhetsbrevet "From MAD to MAR" av 5. september 2016.